这一次，王健林距离成为中国新首富和最大慈善家的梦想真的越来越接近了。

　　作为中国最大的不动产商，大连万达集团旗下的万达商业地产的A股上市已经进入倒计时：8月10日，万达集团完成了第二轮私募，与年初的第一轮私募合计，共募集资金超过40亿元人民币，无论是资金规模，还是认购价格（第二轮价格为17元/股），都创下了迄今为止中国民营企业内地私募之最。

　　毫无疑问，万达商业地产公司顺利IPO后，将成为中国房地产行业市值最大的企业（一个参考数据是，万达称集团2008年税后利润已突破200亿元）。而据说，上市后，大连万达集团持有的股权收益计划将全部用于王健林慈善基金。被称为“江湖上最后一个地产大佬”的王健林终将彻底浮出海面，一跃成为更广泛人群的商界偶像。

　　如果说万达在商业地产的开拓上屡次如有神助，那么其IPO之路却充满了波折。要么时运不济，2007年其房地产信托投资基金（REITs）上市计划被叫停；要么赶上了市场环境变化，2008年熊市IPO大门关闭。

　　一年前，2008年9月，万达将运营中心从大连迁址北京CBD。长安街的阳光照进万达广场黑压压的庄严建筑，但万达仍然是一家带有谜样性质的公司。或许因为IPO不成、万达演进速度又太快，外界始终无法仔细打量万达的真身，这家公司多年来的性格基因与发展密码被掩埋在它看似并行实则交叉的多条产业路径中。

　　王健林算不上一个刻意低调的人，军人出身的他谈风爽朗、经常哈哈大笑，对各类问题均不回避，快速作答；他也时常现身商界各色论坛聚会——比如9月上旬即将在大连召开的夏季达沃斯，他必将是场内场外一个夺目的“地主”。但是，读者们显然对地产界的另一个“王”——王石以及他所创立的万科有更清晰鲜明的认知。

　　北万达，南万科——这个古老的说法存在于2000年-2002年之间。此后，两家当时少有的跨区域发展的房地产公司走上了完全不同的发展道路。万科走专业住宅开发商路线，王石毫无争议地成为了地产行业的带头大哥。万达则坚定地走上了商业地产的艰难征程，在不断试错不断修正中，用19个商业地产综合项目奠定了自己在亚洲商业地产绝对领军者的地位，王健林中国商业地产教父的身份也无人能够撼动。

　　预计到2009年底，包括已开业、正在施工和最新扩张拿到土地的项目，万达集团持有的物业面积有可能达到1000万平方米。这是什么概念呢？全球最大的商业地产公司美国西蒙持有物业2100万平方米，第二名为1700万平方米左右，第三、第四名只有1400万平方米左右。按万达现在的发展速度，2015年，万达集团就有可能进入全球商业地产前三名。

　　有意思的是，万达集团历史上的三次大发展，都发生在房地产业大调整期间。1993年至1994年，全国治理整顿，当时万达以住宅开发为主，不仅在大连取得发展，而且跨区域到广东开发，后来又走向全国。2004年宏观调控，已进入商业地产领域的万达在2003年底准确判断形势，一口气拿下12个项目，奠定了商业地产的发展基础。这一次也是这样，烈火烹油的地产业从2007年9月后忽然掉头向下、甚至冰封千里，可是万达在过去一两年内尽管在减缓速度却依然狩猎频频，单以2009年来看，2009年至今新增加项目10个，下半年可再拿8至10个项目。

　　在商业地产领域，王健林说，他“唯二”提防的两个国内对手，是两家大央企：华润和中粮。“这两家虽然规模和能力跟万达比还有距离，但是他们是大国企，资本实力比我们强。”其他的？可能局部会有竞争者，但全国范围内，万达自称已不怕追兵了。

　　很大程度上，王毫不遮掩的自信来自于别家难以企及的全产业链。

　　如果说万科一直在做减法，万达就是一个“加”出来的商业地产帝国。万达的主业早已跳出商业地产之外，同时踏入商业、酒店、文化、零售等上海画册入口领域。在这些领域里，万达拥有多项全国规模第一（参见本页附图）。

　　不过，一直有业内同行对这种全产业链模式提出质疑。“做完整的产业链不容易，万达怎么保证有这么多的专业人才储备，是一个大问题。”某地产公司董事长说，“商业地产与实体经济的互动性很大。在经济上行时期，万达的模式是没有问题的；如果经济衰退、消费受到影响，那么对商业会有一系列的连锁反应，对万达的影响也会很大。”

　　不难看出，万达最近几年新进入的行业都与商业地产一样，前期投资大、回收期长。在宏观调控一轮紧过一轮的市场中，万达如何一边“反向思维、逆市进取”，做出一个个需要前期投资巨大的商业项目，又一边在这些项目上开枝散叶出更多烧钱的公司？

　　更关键的是，以前的成功是否会进一步催化万达的野心？它扩张的边界在什么地方？它具备相应的风险控制力吗？

　　全产业链的养成：“逢山开路，遇水搭桥”

　　对于万达复杂的商业地产王国，王健林是最好的导游：在位于北京CBD的万达广场，他考察了最近的商家招租情况；然后去了万千百货，询问销售状况；晚上在万达影城看了一场《白银帝国》之后，住进了万达索菲特大饭店。

　　这只是一个虚拟的场景，事实是，这个王国的成形，是王健林“要什么就必须有什么，没有就自己亲自来”思维的直接体现。

　　“志在必得。”对于王健林性格的形容，万达高管大多数选择了这个词。“他就是认准了方向一定会走下去的人，逢山开路，遇水搭桥。没有什么他觉得自己做不到的。”万千百货总经理丁遥说。

　　从2001年底进入商业地产行业，万达不断试错，历经了“商业地产”、“订单地产”、“城市综合体”三代产品。2006年，发展出以宁波项目为代表的“城市综合体”后，用王健林的话说，万达打通了商业和地产之间的“任督二脉”，“开了天窗”，对商业地产有了规律级别的领悟，而此前，万达不过是一个对各项目简单克隆的开发商思维。

　　而要针对每个项目不同的商业定位、商铺搭配、人流动向分别进行系统研究和入口，问题就来了。万达遇到的第一块巨石是“入口”。

　　最早，像国内大多数地产公司一样，万达有一个自己的入口部，自己只做初步方案，然后找其他入口院做深化入口。在这过程中，万达发现，很多地方的入口院根本不知道怎么入口商业中心、五星级酒店。

　　“中国有商业地产才有几年呢？我们也不过是刚刚搞懂商业地产是怎么回事。国内的规划院入口所根本没有理解商业地产的人。他们会做漂亮的建筑外形，看上去合理的街道，但是他们没有参与过商业运营，尤其不懂得商业地产的流向入口和功能布局。”王健林说，“如果只是做一两个商业项目，请个优秀的建筑师给把把关也还过得去，但是万达是批量化生产城市综合体的，一年可能要看100个项目，最后定10个项目，每个项目又有很多的变量，外面的入口力量没法满足我们对成本和效率的要求。”

　　“有我们给入口院讲明白我们的想法的时间，我们都把图纸做出来了。”规划院院长张诚建筑专业出身，在万达以“极度自信”著称。2008年12月初，他刚刚被提升为副总裁，是万达最年轻的副总裁。“但这还只是成立规划院最浅层的原因。规划院是整个商业地产产业链条的基础。一个项目的选址定位，需要规划院在前期就深入介入，否则很可能会选择一个有硬伤的项目。除了选址，还要和招商部门做全面的沟通，整个规划院要做到对整个产品线的控制。这是可以提升官网的部门，是万达的核心竞争力所在。”

　　2006年6月，为了适应万达城市综合体的快速发展，在王健林的推动下，万达成立了自己的商业规划研究院。现在，规划院的编制从10人扩充到90人。无论是商业中心还是五星级酒店，从结构、机电、立面到装修，万达规划院全部能独立完成入口。这在国内地产界相当罕见，不过，国外的大型商业地产公司绝大多数都拥有自己的入口规划院。

　　建立自己的规划院只是个开始。几乎同时，万达成立了自己的酒店管理公司。

　　最早，万达在大连、成都、哈尔滨等城市建造五星级酒店，一直以项目公司代建的形式操作。随着酒店数量的不断增加，逐渐发现这样很不专业，“酒店复杂的机电入口、装饰装修、具体管理等方面都与大面积商业建筑有很大的不同。”万达酒店管理公司总经理宁奇峰回忆说，王健林认为酒店是城市综合体中的一个重要组成部分，就下定决心成立了独立的酒店管理公司。

　　接下来，你将看到王健林“逢山开路、遇水搭桥”最成功的一幕——万达电影院线。虽然，这在王健林看来有“歪打正着”的成分。 2004年10月，时代华纳旗下子公司华纳兄弟影业与万达成立了合资院线公司。双方约定好，等国家放开文化产业后就将院线股份悉数转给华纳。但是，运气不佳的是，国家随后收紧了对文化产业的开放，华纳迟迟等不到控股的机会，院线又一直处于严重的亏损状态，索性选择撤离。

　　“最开始也没想着要自己经营，曾经联系过上广电等几家院线，但是他们都不能保证跟着万达在全国发展。院线是我们确定的主力店，是战略产业，我们只能选择自己做。”万达电影院线公司总经理叶宁说，“因为是个完全陌生的行业，500强华纳都经营得一塌糊涂，我们期望很低，想只要没有华纳亏的那么厉害就行了。”

　　完全出乎万达人的想像，自己管理院线的第二年就一下子翻了盘。万达在市场定位上做了调整（“大家来看电影就是来看电影，不是像美国人以为的那样来买玩具企业官网入口吃爆米花的”，叶宁说），加上华纳离开之后节约了一半的管理费，万达电影院线在2006年全面盈利。

　　“2008年，万达院线纯利润超过5500万元。”王健林说。万达院线的影院数量从2005年的5家迅速扩张到2008年的38家（不含加盟影院），总银幕数达到302块，收入达到5.7亿元。2009年上半年，万达院线收入3.8亿元，同比增长66%，利润3600万元，同比增长170%。一个更有想像力的数据是，2008年万达票房占到全国全年票房的15%。王健林预计，这个数字到2009年就可以达到20%。

　　这个无心插柳的好结果给了万达进军文化产业的信心。在2004年，万达就提出进入文化产业，并进一步提出要拍电影。不过，4年过后，虽然万达大连影视基地已经动工，但是王健林还暂时看不出有做投资人制片人的意思。“这点谨慎我还是有的。”王健林说。

　　但是王健林接下来做的事情并不比投资拍电影更让业内大跌眼镜。2007年5月，万达旗下的零售企业万千百货正式成立。事实上，零售，日后成为万达产业里最遭业界诟病的一部分。

　　但王健林认为这是战略需要，“对现代购物中心来说，最基本的主力店不能缺两块：一个是百货，一个是影院。百货是消费，带来人流；影院是娱乐，能够留下人流。如果这两个最重要的主力店我都能控制，能经营好，能配合我的产品入口，那万达的商业地产链条就非常完整了。”他说，原来万达提不了速，很重要的原因是在百货主力店上得不到足够支持，好的地方都争着来，差一些的地方谁也不来，所以下决心自己做。“万千百货对万达集团最大的贡献，不是销售额不是利润，而是支持了万达核心业务的快速发展。”

　　他补充了一句：“我也看好百货行业，零售是在经济危机时也能保持盈利的行业。” 这并不是万达第一次进入百货行业。2004年，万达撤出2003年刚刚进入的大洋百货的投资。“现在我有点后悔退出大洋百货，百货至少需要5年的培育期，坚持一下也就成了。”他说，你去看全世界前十大商业地产发展商，都或多或少自己做零售业。

　　万达内部有人评论，“董事长是个好胜的人，当年百货没做成多少是有点心结的。”

　　万千百货秉承万达雷厉风行的性格，成立5个月后就开了第一家店。现在，万千百货已经有4家店，今年年底会增加7家店，明年再有17家开业。

　　直到现在万千百货成立两年了，反对意见仍然存在。汉博投资公司董事长朱友军说，“万千百货很可能是万达的一个败笔，如果万千百货做不起来，反而会影响整个项目的运营。”万千百货集团总经理丁遥则辩称，“百货利润不高，但是抗周期能力强，而且有持续不断的现金流，对集团的支撑力度是很难计算的。”

　　王健林对万千百货的要求并不苛刻，“行业平均水平是3-4年盈利，你只要长期向好就行，5-6年能盈利就算合格。”

　　开路搭桥至此，一个更直接的质疑摆到了王健林面前。一个成功打造了围绕核心产品的全产业链的企业，一个做什么成什么的企业家，如何控制自己因为不断成功而膨胀的自信心？王健林和万达的边界在什么地方？

　　“现在就是边界。至少在三五年内，万达不会再向新的产业扩张。”王健林说。

　　他的解释是，“我们现在扩张的产业不是孤零零的，都是围绕商业地产的核心产业伴生的。商业广场是消费、娱乐、交流的一个综合体，想达到这些功能，超市、百货、影院、游乐中心都是必须有的业态。超市现在有成熟的合作伙伴可以选择，但是全国性连锁的百货就太少了，而且官网比较强，很难跟上我们的发展速度。我们不能让一个业态制约我们的发展。自建院线也是同理。”

　　另一位万达高管说，“一个具有超过常人能力的人难免有很强的控制欲。企业越大面临的诱惑越多，风险越大。进入产业过多难免会遇到挫折，万达以前也不是没玩儿折过。关键看董事长会不会在关键时刻醒悟，不玩儿了。足球不是说退就退了吗？变电站、酒厂、电梯厂不是说关就都关了吗？我相信他有这个判断能力。”

　　万达的斯巴达军团及阿喀琉斯之踵

　　“如身之使臂，臂之使指，莫不制从。”王健林用西汉贾谊《治安策》中的一句话来形容万达的执行力。在万达成立20年近百个项目中（包括住宅项目），只有昆明一个项目没能按期交工，其总经理被开除了。北京万达石景山项目从破土到开业只有13个月，期间还经历奥运期间不许施工，照样一天没有拖延按计划开业。

　　“万达基本就是军事化管理。”这是万达从高管到基层员工的共识。在万达，男性员工必须穿深色西装打领带；女性员工必须穿职业套装，必须化淡妆，饰品不能超过三件（耳环一个算一件！）。在电梯和公共区域，不允许高声说笑。万达要求早上8：30上班，但是大多数员工7：30已经到了，因为迟到在这家公司是件很可耻的事情，“昨晚陪客户喝酒到凌晨3点”从来不构成理由。“就像士兵的天职是服从命令，对于万达的管理层和员工来说，使命就是按照要求完成任务，没有什么理由可以讲。”万达集团副总裁尹海说。

　　同样体量的项目公司，万达的人员配置基本是同类公司的一半。很多其他公司需要24-30个月完成的项目，万达的工期是18个月。

　　“每个项目开业，我们部门都要扒层皮，至少一个月要连轴转。”万通商管公司曲德君现在还用“不可能的任务”来形容西安万达广场的开业，“每天跟商家排装修施工计划，最后要求施工方一定要加班，甚至把商家关到门里不让出来，我们给他送饭，每天晚上必须要干到12点钟才能走，第二天早上必须7点钟以前开始干活。”哈尔滨项目，开业前5小时，曲德君盯着工人画好停车场外广场的停车线，换上西装，准备庆典。

　　在万达，一个人六七年换六七个岗位很常见。项目经理被调回总部担任某部门的总经理或者相反，总部某部门总经理被指派建立新产业部门，都是司空见惯的事情，从来没有谁考虑过要去申诉，更没有谁对王健林说过“我不愿意”。

　　“就像一个轮子在转的时候，你不跟着轮子同样的速度转，很快就会被甩到外面去。跟着这个节奏转了几圈以后，新人就融进来了。容不得你不敬业，容不得你不雷厉风行，要不然根本就没有你的空间。”曲德君说。

　　万达团队之所以像古希腊战无不胜一样的斯巴达军团，和王健林18年的军旅生涯有必然的联系，他自己的作风就是雷厉风行、令行禁止、讲究效率。如果不出差，王健林每天7点20就到公司了，一年工作360天，只有过年休息5天，其他时间都在工作，基本没有娱乐。在万达，高管层说话都很习惯用军事来举例子。王健林被形容为“林彪的带兵风格，再加入一点刘邓的人情味”：在大战之前，林彪会在房间里闷3天，想清楚所有部队怎样部署调动，然后把指令下达出去；彭德怀会把所有的将领叫到一起，一顿臭骂激励斗志；刘邓则会召开联欢会，鼓励所有将领。

　　2008年11月22日，万达集团召开总经理级别以上会议，讨论两项问题：项目公司是否应该承担寻找新项目的责任，现在哪些集团总包采购的物品可以将招标权力下放到项目公司。讨论的核心很清楚：项目公司是否应该在万达的公司运作中拥有更多的权力和承担更多的责任。

　　从2001年异地扩张进入长春，万达现在已经进入超过24个城市，项目公司数量超过30个。要管理如此庞大的一支队伍，王健林选择的是“中央集权制”。从项目拿地、规划入口、前期招商、成本控制、财务预算、销售计划等所有环节都由集团总体控制，项目公司只是签订目标责任状，负责建造和销售。集团与项目公司签订目标责任制，财务和成本控制人员实行轮岗制。这些制度避免了万达集团扩张过程出现弊端和漏洞，用王健林的话说，“不给犯错误的机会。”

　　这种管理方式的选择一方面缘自王健林性格强势、亲历亲为，更重要的，这是由商业地产项目运作特点决定。“集团总部的信息量、知识面、接触项目数量均远远高出项目层面，发展部一年要看100多个项目，项目经理盯着的最多不过三四个。”尹海说,“董事长对于总部控制的理解，最早来自于沃尔玛等连锁企业。他们是万达最早的商业启蒙者。”

　　但是，随着万达扩张版图的扩大，项目公司与集团之间的摩擦也越来越多。

　　集团负责和政府进行土地项目的谈判，签订合同，项目公司的人对谈判情况一无所知。“我前期什么都不知道，后面什么都要我负责，解决不了还觉得我能力有问题。”尹海曾经多次听到项目公司对他抱怨。集团层面对项目公司的反应也颇多怨言。“前期最困难的都解决好了让你执行，还这么多怨言。” 这些冲突促成了这场对万达管理运营方式改革的讨论。有项目公司总经理问：“我在这个城市已经3年做了3个项目了，我对这个城市的理解和人脉资源，是不是也可以贡献到项目的前期工作当中去？”在现实操作中，成都项目公司已经提前启动，主动为集团在绵阳和攀枝花寻找到两个合适的项目。

　　但可能有一些高管高估了此次会议的意义。王健林在总结时强调：“今天讨论，不是说万达的发展模式要做颠覆性的改革，不是从明天开始集团和发展部的功能就弱化了，只是要调动项目公司拿地的积极性。”

　　“场上赢球的时候不换队员。万达现在做得很顺，任何事情不做颠覆性的改造。这有心理暗示作用，不仅是一个战略需要。”1994年-2000年曾经担任大连万达足球俱乐部董事长的王健林已经多年不提足球，但最后他还是用足球打了一个比方。

　　《中国企业家》记者在现场聆听了王健林的教诲：“如果都让项目公司拿地，万达就离垮掉不远了。地块是不是适合做商业？做什么商业？做多大面积？哪几个主力店？步行街朝哪个地方开口？住宅要配多大面积？要不要配酒店？配哪些业态？这些判断能力，我不客气地说，万达集团除了我之外还没有第二个人能够完全具备。如果有第二个人，我早就退休了。起码可以做董事长不用兼总裁了。我想万达集团再干5-10年，练就10-20个有这种本领出来的时候，就可以组成一个审批委员会，项目报上来就投票，2/3同意就通过了。”

　　王健林很强大，但这可能也是万达的最大风险：公司对老板的依赖无以复加。

　　除了对万达总体战略的规划把握，王健林在万达的全业务链条中也几乎是个全才：他能够轻松画出商业项目总图，也能够画出酒店套件的室内平面图；他知道百货商场每个楼层的承重，也知道超市紧急供电系统需要多少柴油储备；当然，他对所有旗下产业的运营数字随口拈来，甚至知道万达北京CBD项目有多少块非标准砖。

　　“可能与我个人愿意学习有关系吧，我什么事都想搞清楚，希望和大家开会的时候感觉自己的指导性很强。我不想当那种甩手掌柜，就弄几个战略点。”他自己也在改变。几年前，他坚持认为，“企业家太超脱不好。”现在他意识到，“天天在公司工作的和天天在外面玩儿的董事长，哪个对企业的发展更有利，可能得长时间来看。”

　　王健林个人的强势是否会对万达的管理团队带来负面的作用，减耗团队的创造力？他认为这个问题的答案是“绝对不可能”，但是，其高管发出了相反的声音：

　　“董事长个人能力太强了，大家很容易有依赖心理，下面可能更多的只是去简单执行。”

　　“因为觉得他很强，所以有时候有些不同的观点也不敢表达，确实担心自己想的不如他周全。”

　　“万达很强调制度化建设，但是很多规则只是纸上有，实践过程中还是需要关键岗位有关键的人去推动。”一位已经离开万达的高管说，“万达有很多事情，没有王健林的亲自推动是做不下去的。”

　　万达副总裁尹海说：创业之初，老板的能力突出是正常的，但现在王健林已经在努力培养核心团队。“现在规划院、投资决策委员会、招投标决策委员会的作用都很大，重大问题都是集体决策。”当然，你也可以想见，王健林仍旧拥有一票否决权。

　　1993年就完成了股份制改造的万达集团，在2007年才有了执行总裁。迄今为止，王健林的身份仍旧是董事长兼总裁。万达的副总裁基本都是40-50多岁，只有最近新提升的副总裁张诚不到40岁。还很难看出王健林对自己的接班人的培养意图。“我身体这么好，再干个20年没问题吧。”王健林经常在闲聊时这么跟下属开玩笑。他希望自己到2009年可以只看项目的总图，不用再看平面图。2008年年底时，王健林对本刊说他有可能在2009年把总裁职位交出去——不过到现在，此事还没有发生。

　　既然不承认自己的强势反而是万达的一个隐患，那么王健林对万达担忧在何处呢？他给出的答案是：太快。

　　“万达必须再快一点。快是战略问题，必须要快。现在是最后的机会，可以做大市场份额，可以积累经验，可以赢得未来的市场空间和话语权。”但是，他同时也承认，速度快是万达的最大危险，如有闪失，万达这样的巨人也有可能一夜垮掉。

　　王健林说他对国内的竞争对手并不担心，但是美国西蒙集团、澳大利亚西部集团、新加坡嘉德置地在最近几年都已经进入中国，这是令他担忧的卧榻旁的酣睡者。“西蒙在资本市场上是2A到3A的评级，什么概念？募资成本只有1.8%-2%，他赚5%就有的赚。我们呢？我们募资成本是7%-8%，怎么跟他比？所以我们必须利用这几年保护期，干到百八十个项目，让他们怎么弄都不会超过我。”

　　他叹了口气，“永远这么快是不可能的，我都受不了了。”

　　像很多高速扩张的房地产企业一样，万达面临的最大发展瓶颈是人力。万达和全国所有著名的猎头公司建立业务联系，每年用于猎头的费用超千万元。人力资源部总经理肖广瑞几乎每天都要面试项目总经理，“现在万达在建的10多个项目，有2/3的项目总经理是刚刚进入万达经过两个星期的培训就被派出去的。”最近两年万达新加盟高管的数量超过前五年新增数量的总和，350名高管在万达不到5年的超过50%。2008年万达员工已经超过1万人。2009年上半年万达又新进员工2462人，预计全年计划新进员工7000人。

　　“其实没有想像的那么危险，在外派项目公司经理时，我们会注意新老搭配。”尹海说，“风险是可控的，因为有现成的制度。万达总部高度集权的管理方式，让拿地、规划等重要步骤都在集团层面解决了。每个项目流程点都有集团的控制，项目公司只是操作层面，按照现有制度、管理权限去操作就可以了。”

　　与“快”伴生的另外一个问题就是不够精细，这是王健林在2009年7月的年中总结会上说的：“万达广场的名气大，效益也不错，但是不够精细。一是入口不精细。二是工程施工质量不精。三是官网商家不够。四是管理不够精细。这可能是因为我们建设速度太快，很多东西都需要整改、确定。”

　　上市之困

　　2009年7月，王健林在集团年中总结大会上宣布，公司计划在今年三季度完成股改，正式申报上市，争取明年登陆上海交易所。 为在A股上市，万达今年初成功引进建设银行旗下的建银国际作为战略投资者，完成第一轮私募，随后于7月启动了第二轮私募，有近400亿元资金踊跃认购。建银国际、华控产业基金等三家专业投资机构、三家民营公司和投资人张大中大中电器创始人最终入股万达商业地产。两轮私募共融资40亿，第二轮认购价格达每股17元。

　　不过，高调对外公布私募的万达并没有同样高调地给出上市时间表，毕竟，这家公司在上市的路上走了太久了。

　　万达企业文化部总经理石雪清在自己的办公桌里翻腾了很久，找出了一张名为《万达高管持股协议书》的协议书。在2008年6月，万达做了公司的第一次高层参股，按照石雪清的说法是，“董事长拿出18个亿，让高层持有万达的股权。”

　　现在，这张协议书在石雪清眼里还“只是一张纸”。就在这次高层参股计划完成之后，中国A股毫无争议的陷入了熊市，IPO大门关闭。万达在A股上市的计划不得不暂时搁置。随着今年万达完成和建银的私募、国内股市再度雄起以及IPO大门的重新开放，万达上市的消息又开始在坊间流传。

　　“我很不愿意谈上市的事情。”万达副总裁尹海说。进入万达16年的他从财务部做到投资部再到分管投资的副总裁，见证了万达在上市道路上的所有波折。

　　成立于1988年的万达（前身为大连西岗区住宅开发公司）在1992年就完成了自己的股份制改造，是东北地区企业的第一家，算是房地产企业的试点。到1994、1995年，证监会要求各部委在自己体系内推荐优秀企业上市，建设部就多次找到万达。但是万达放过了这次机会。“那时候我们只是单纯盖住宅，也还没跨区域发展。说穿了现金流非常充裕，图纸一出来房子就卖光了，连银行贷款都不需要。”尹海回忆说，那个时候整个管理团队认识水平比较浅，从心理上就没主动把企业往上推。

　　即便到1995年中国房地产市场第一次泡沫破裂，大连万达也没有感到行业的寒意。“那个时候万达已经是大连绝对的第一，市场占有率达到20%左右，再说那时候土地还都是协议转让，那次地产危机也没有对万达形成什么真正的冲击。”

　　到2000年，万达账上的流动资金能够在20亿元上下，万达开始了跨区域发展，并很快进入商业地产项目。

　　当时间进入2004年，万达持有在建的项目已经超过10个。资金的压力让万达开始认真考虑上市的事情。“其实我们可以走慢一点，自己滚动着来，但是董事长希望用速度拉开和竞争对手的距离。”尹海说。

　　但此时，资本女神似乎已经取消了对万达的眷顾。“当时国内股市正处于漫漫无休的大熊市，而且证监会当时比较倾向的是制造业和零售业，对房地产企业的IPO虽未明令禁止，但是基本是限制的。”尹海这样回忆2004年，万达在这一年想到了去海外上市。

　　2004年8月，摩根大通通过投资界的人找到了王健林，里昂证券、麦格理、摩根士丹利、瑞银和凯德置地接踵而至。为此，万达专门成立了投资部，由尹海担任总经理。尹海回忆，2005年年初，万达高管在杭州出差，麦格理追踪而至，上午刚谈完，下午摩根士丹利又到了。在谈过一轮后，万达与摩根大通、摩根士丹利和麦格理签订了框架协议，但最终屏开雀选的还是麦格理。

　　“因为我们想清楚了，真正适合万达的是做REITs，IPO是次一等的选择。”尹海说。REITs的形式是万达与麦格理合资成立一家基金公司，万达以物业出资，麦格理以资金出资，这样，万达就拿到了自己进一步扩张所需要的资金，又同时享有物业收租的回报；更重要的是，基金公司也可以上市，又不受增发的限制，万达可以不断地把完成的项目注入这家基金公司，这样就可以获得源源不断的资金。另外，因为基金股东的分散性，万达不必担心自己失去对项目的管理和控制权。“感觉终于找到了一劳永逸的解决资金问题的办法。”王健林在2006年接受本刊采访时说。

　　在商业地产发达的国家比如美国和澳大利亚，商业地产公司只负责建造和之后的商业管理，物业并不自己持有，而是卖给房地产基金（也就是后来的REITs），这样滚动资金扩大规模。房地产基金将物业资产证券化，可以上市，投资者通过分红的方式获取物业的收益和增值。王健林一直把澳大利亚的西部集团作为万达的事业标杆，西部拥有超过2000万平方米的商业物业，通过REITs，王健林看到了赶上西部的可能。

　　2005年6月，麦格理—万达房地产基金（MWREF）成立。与澳大利亚麦格理银行合资在境外成立了中国基金。穆迪、标准普尔这两家世界权威评级机构，分别给了这只基金A+和A++的评级。万达将前期9个项目装入基金公司，虽然对持股比例讳莫如深，王健林对外的说法是万达是第一大股东，拿回40亿元的资金。

　　当时REITs仅仅存在于少数几个发达国家，香港也开始试水REITs。喜欢“第一”、“最先”、“最大”的王健林，希望做相关的第一只REITs，想再将6个项目装入基金公司就上市。

　　天算不如人算。2006年7月，国家外管局、商务部、发改委几部委联合发文《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》，严格限制境外公司收购内地物业。如果境外公司在国内购买物业，必须在境内注册公司。此前，万达和麦格理合资成立的基金公司购买万达的商业地产项目，可以将出租物业的租金扣税后直接出境；新文件出台后，税后租金还需要扣除物业折旧才能出境，由于国内计算折旧比例很大，商业地产项目的效益就大打折扣。或者境外公司也可以直接购买国内地产项目的股权，但是股权要等到公司清算才能回笼资金，境外公司又完全等不起。万达与麦格理的合作，就此停了下来。

　　“第一反应是特别沮丧，”尹海说，“接下来高管不断开会，分析有没有避开政策的可能性，也焦急的等待国家会不会有更松的细则出来。”万达在半年的时间内跑遍了发文的所有部委，希望还有可操作的空间，但是得到的答复都很直接：“管的就是你们这种类型。” 万达还没有就此放弃，他们和麦格理一起游说建设部，希望能够在中国成立自己的REITs。或许你还记得2006年有关REITs的讨论有多热烈，但是最终“没有下文”。2006年底，万达对REITs彻底死心了。“董事长当时很悲愤。”尹海回忆说。

　　“REITs是我判断失误。最想玩儿个不一样的，耽误了。要做红筹，2006年肯定挂牌了。”王健林说。

　　不过，虽然与麦格理的合作迄今没有结果，万达还是在与这家国际地产基金的合作中上了一堂宝贵的管理课。一直以来，万达几乎都没有请过外部的老师，唯一的例外，是麦格理给万达带来的改变。

　　2006年3月，万达在和麦格理讨论合作项目的时候，麦格理给了万达一打厚厚的A4纸，要求万达对每个项目回答100个问题。“所有问题都需要有数据支撑。比如这个项目的电费是多少，调查报告必须有电业局的文件，没有文件要提供周边两个项目的数据，再没有就要做访谈，访谈还要签字。”王健林说。“这100个问题把从拿地、建设到后期的运营管理所有的问题全问到了。”尹海说，“如果能做到把这些问题前期论证都考察到这么细的程度，项目风险就非常小。”在麦格理暂停了和万达的合作之后，万达还是将这100个问题中重要的问题总结到了自己的项目管理流程手册中，保证了后来“目标责任制”的落实，“这让我们的流程规范上了一个大台阶。” 　　

　　2006年，中国股市进行股权分置全流通改革后，股市回暖，并进入新一轮牛市。万达又看到了A股上市的可能性。

　　但是，万达在这个时候又陷入了新的选择挣扎。“2006年年中的时候，万达只有12个项目，其中还有9个放在麦格理基金里面，租金状况也一般。真正做得好的宁波、上海、北京项目，当时还都在建。”尹海说，“我们就想，要不要再等等，等项目更多一点，规模更大一点。”

　　时间很快就到了2007年，万达通过与麦格理的持续沟通，重新签订合同。如果万达能够在国内上市，可以自己选择是否把前期进入麦格理的9个项目拿回。

　　这时候，万达的商业地产全产业链条已经锻造完毕，王健林希望将项目公司和酒店公司成立独立的商业地产公司分拆上市，将万达电影院线和万千百货留在集团内部。“一方面希望给投资者一个‘主业鲜明’的印象，另一方面，也不排除将来可以把文化产业和零售业单独上市，毕竟这两个产业尤其是零售业的估值要更高一些。”尹海说。但是，讨论持续了很长时间，万达商业地产公司业务确定完成于2008年5月，股市的这一轮热潮已经过了。

　　“万达一天不上市，就无法打消公众对其内部运作的猜测。”一位匿名业内人士这样评价。

　　“在国外，主要是资本的力量在做商业地产，采取的是资本+运营的模式。中国的信贷体系、资本市场实际上都不支持商业地产发展。万达的模式，是既做开发又做运营，风险还是比较大的。”中原地产华北区董事总经理李文杰说。

　　尹海承认，“由于受资金的限制，我们的发展速度只能有意识的放缓。”

　　2008年11月，在接受本刊专访时，王健林透露，从对万达2008年20个项目的分析情况看，万达商业地产投资的构成比是自筹资金占30%－40%，略高于银行贷款的30%，还有30%来自于预售。“但比较严峻的问题是，现在预售的比例在直线下降。我们对明年的形势可能要进行重新分析和判断了。”显然，2008年的经济之冬对万达影响不浅。万达别无选择，必须趁着2009年经济基本面与股市转暖的时机抓紧启动上市。

　　“REITs失败对我们影响很大，我们不想再在上市完成前透露更多的细节了。”在7月最近一次采访中，尹海说。

　　“中国融资渠道太少，REITs、资本市场现在都无法支持商业地产的发展。现在万达商业模式已经比较成熟了，发展中最大的障碍就是资金问题。”河南建业地产董事局主席胡葆森对万达如是评价。

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